享道出行递表港交所：核心业务增长遇阻，超九成订单依赖聚合平台，上汽加持仍难盈利

证券之星 陆雯燕

近日，享道出行(上海)科技股份有限公司(下称“享道出行”)正式向港交所递交上市申请。作为上海汽车工业(集团)有限公司(下称“上汽总公司”)孵化的智慧出行平台，享道出行收获了三轮融资，却在冲击IPO前夕大幅减资逾九成，引发市场关注。

尽管背靠汽车巨头，享道出行依然面临不小经营挑战。其核心网约车业务增长乏力，今年上半年营收、订单量与交易总额(GTV)均有下滑，拖累总营收滑坡。虽亏损额持续收窄，但公司三年半累亏高达19.07亿元，押注投入巨大的Robotaxi战略使得享道出行的盈利之路充满挑战。

证券之星注意到，享道出行对聚合平台的依赖不断加深，今年上半年来自聚合平台的订单占比已攀升至98.08%。这种高度依赖在带来流量的同时，也导致公司佣金支出不断走高，推高了销售开支。与研发投入相比，公司今年上半年支付给聚合平台的佣金是研发开支的5倍。

IPO前夕大幅减资

招股书显示，享道出行前身上海赛可出行科技服务有限公司成立于2018年4月，由汽车巨头上汽总公司发起成立，初始注册资本为5.56亿元。

截至目前，享道出行完成三轮合计26.3亿元融资，并引入Momenta、高德、宁德时代(300750.SZ)等关键产业链投资者。其中，公司A轮融资获得阿里巴巴、问鼎投资支持，问鼎投资背后是宁德时代；B轮融资引入天津高行、苏州初速度，二者背后则分别是阿里巴巴、Momenta。

证券之星注意到，今年7月14日，享道出行的注册资本由41.06亿元削减至3.5亿元，降幅高达91.48%。据媒体报道，享道出行减少的注册资本系用于弥补公司亏损。值得注意的是，此次减资距享道出行6月18日增资至41.06亿元仅过去不足1个月。此外，超13亿元的C轮融资也才于今年完成。

大幅减资背后，是享道出行长期面临的财务压力。2022年至2024年及2025年上半年(下称“报告期”)，享道出行流动负债净额分别为14.42亿元、15.91亿元、11.91亿元、7.42亿元，公司主要靠银行借款维持经营。此外，公司2024年末的负债净额为4.02亿元，主要是由于年内亏损所致。

今年9月23日，享道出行改制为股份有限公司并更名。截至招股书披露日，上汽总公司的直接持股比例为6.43%，通过常州赛可移动出行投资合伙企业(有限合伙)持有68.94%的股份，合计持股75.37%。

证券之星注意到，上汽总公司旗下的上汽集团(600104.SH)与享道出行深度捆绑，是享道出行五大客户和五大供应商之一，且享道出行多名董事曾任职于上汽集团。此外，公司高管中，财务部总经理黄卿卿于今年9月8日加入，亦有在上汽集团工作的经历。

三年半累亏超19亿

招股书显示，享道出行为中国领先的全场景智慧出行综合体，通过提供网约车服务、车辆租赁服务、车辆销售及Robotaxi服务，打造覆盖个人出行、企业出行以及未来出行(即Robotaxi服务)中多元场景需求的一站式出行服务平台。

根据弗若斯特沙利文的资料，2024年，以GTV计，享道出行在国内网约车平台中排名第五；以完单量计，在上海市网约车平台中排名第二。此外，2024

年，以GTV计，公司在国内企业出行服务行业排名第二。

2022-2024年，享道出行分别录得营收47.29亿元、57.18亿元及63.95亿元，复合年增长率为16.3%。不过这一增长态势止步于今年上半年，公司营收较2024年同期的30.99亿元微降2.8%至30.13亿元，主要是网约车服务收入下降所致。

分业务模式来看，享道出行收入主要来自网约车服务、车辆租赁服务及二手车销售。其中，报告期内网约车服务的营收分别为33.61亿元、42.09亿元、49.91亿元，营收占比为71.1%、73.6%、78%，呈逐年递增之势。

今年上半年，网约车服务收入约为22.98亿元，同比下滑5.35%，营收占比降至76.3%，主要是完单量减少所致。享道出行解释称，为应对不断变化的市场环境与竞争态势，我们作出若干业务调整，以提升自动化水平及提高运营效率，导致完单量减少，同时维持该等服务的毛利率。

值得注意的是，享道出行今年上半年月均活跃用户较2024年同期增加了约六成，但订单量、GTV均较2024年同期有所回落，分别约1.04亿单、26.28亿元。

证券之星注意到，享道出行近年来深陷亏损。报告期内，公司期内亏损分别为7.81亿元、6.04亿元、4.07亿元、1.15亿元。虽然亏损呈收窄趋势，但三年半依旧合计亏损约19.07亿元。

享道出行将Robotaxi视为未来撬动出行行业变革的战略核心。此次冲击港股，公司也将部分募集资金投向自动驾驶研发及Robotaxi运营服务，包括设计、研发及采购Robotaxi定制车、研发Robotaxi运营技术平台等。而Robotaxi定制车采购、技术研发等前置开支短期内难以转化为收入。Robotaxi的商业化落地和盈利周期漫长，而网约车主战场的压力却近在眼前。

佣金高企吞噬利润

招股书显示，享道出行通过自有渠道或与包括高德打车、滴滴、百度地图、腾讯出行和美团在内的知名聚合平台合作接收来自个人用户的订单，公司依赖各种第三方(包括聚合平台)促进用户流量并产生订单。

报告期内，享道出行的订单量分别约1.47亿单、1.72亿单、2.23亿单和1.04亿单。其中，来自聚合平台的订单量分别为1.35亿单、1.59亿单、2.17亿单及1.02亿单。

证券之星注意到，享道出行来自聚合平台的订单占比在九成以上，一路从2022年的91.84%走高至今年上半年的98.08%。这也意味，公司自有渠道的订单占比不足2%。用户的叫车需求主要通过第三方聚合平台满足，对享道出行自有渠道的认知和使用意愿并不高。

近年来，聚合平台已成为出行企业获取用户愈发重要的渠道，且这些平台具有显著的市场影响力。根据弗若斯特沙利文的资料，聚合网约车的市场份额从2019年的5.7%增加到2024年的29.6%，其中GTV从110亿元增长到925亿元。

享道出行在招股书中坦言，倘聚合平台的市场变得更加集中，我们的议价能力可能会降低，并可能会被要求接受提高佣金费用等较为不利的商业条款。我们与主要平台合作的任何中断，或无法以可接受的条款找到替代合作伙伴，均可能大幅降低我们的用户需求，从而对我们的业务造成负面影响。

据了解，聚合模式依赖于流量门户和网约车平台之间的合作网络，并在参与方之间实现成本分摊。通常情况下，企业根据聚合平台提供的用户流量向聚合平台支付佣金费。

然而，过度依赖聚合平台导致享道出行佣金成本高企，吞噬了利润。各期销售开支中，聚合平台收取的佣金分别为2.73亿元、3.27亿元、4.42亿元、2.33亿元，占全部销售开支的52%、58.9%、71.8%、75.3%。一路走高的佣金成为推高销售支出的核心因素，报告期内，享道出行的销售开支分别为5.26亿元、5.55亿元、6.15亿元、3.09亿元，其中今年上半年同比增速为16.31%。

另一方面，享道出行研发开支缩减，这种成本结构还导致公司陷入“重销售、轻研发”的困境。公司报告期内的研发开支分别为1.71亿元、1.7亿元、8543.6万元、4458.3万元。今年上半年，享道出行支付给聚合平台的佣金是研发开支的5倍。(本文首发证券之星，作者|陆雯燕)