兴业基金下半年债市展望：三季度大概率维持震荡，四季度或有较好表现

进入下半年，兴业基金观察到，2026年国内经济表现为三重分化：供强需弱、新强旧弱、外强内弱。内需方面，在一季度财政前置和信贷开门红后，二季度消费和投资数据回落，居民收入预期信心不强，持续处于去杠杆状态，若无超预期政策，内需增长动能预计偏弱。外需方面，上半年我国出口数据、新出口订单数据仍有较好表现，结构上汽车、半导体、电子设备等贡献主要增量，在我国制造业转型升级、全球高科技产业需求高增背景下，下半年出口大概率可维持韧性。但新经济的企业优先通过股权融资，对银行中长期信贷拉动偏弱，无法对冲地产、传统制造业带来的信贷收缩，形成“生产强、信用弱”的特殊格局。通胀层面，本轮PPI上行周期弱于历史，预计三季度达到阶段性高点，四季度随油价回落、基数效应的影响逐步下行。PPI与CPI剪刀差持续走阔，制约通胀传导的核心矛盾在于上下游议价失衡，居民消费疲软导致企业无法向下转嫁成本，当前输入性通胀难以触发货币收紧。

货币政策方面，目前整体正处于 “数量型”向“价格型”转型阶段，兴业基金研判表示，下半年政策兼顾稳增长、防通胀、防空转等多元目标，市场流动性预计维持合理充裕。流动性投放以中短期工具组合为主，长期的准备金工具或将结合财政融资安排而定。降息需要满足多重条件，整体看窗口较为狭窄。财政政策方面，今年以来，财政收支节奏错位，而国债、地方债整体发行节奏也相对较慢，预计下半年尤其是三季度发行进度将有所加快，以推动实物工作量形成。结合三季度经济基本面的表现，需要密切关注后续动用增量财政工具的可能性。

机构行为方面，从银行视角看，在全行业整体增速下行大背景下，国有大行资产增速仍明显快于其他类型银行。资产端，信贷需求较为低迷，国有大行配置债券力度更大；负债端，存款增长情况普遍好于此前预期，非银存款表现尤其亮眼。观察来看，银行整体处于欠配状态，国有大行相对更为明显，因而一旦债券市场出现一定幅度回调，将获得配置盘的有力支撑。从理财视角看，低利率时期，存款搬家大趋势难以逆转，今年以来理财仍获得可观的规模流入，给予中短端较强的支撑；值得关注的是，进入三季度，理财更多采取直投而减少委外，表明其在现阶段对于长端相对谨慎的态度。

整体看，兴业基金表示，下半年债市多空因素交织，节奏上预计三季度收益率维持震荡，四季度有望获得较好表现。内需偏弱，经济基本面仍是债市行情的有力支撑；美伊冲突走向缓和趋势，输入性通胀影响逐渐消退；央行政策重心从总量宽松转向结构性支持，降准有一定空间，降息落地门槛较高；三季度财政政策有边际发力可能，利率债供给也会放量，可能对债市形成扰动。待政策集中发力阶段过去，随着四季度通胀回落、基本面再度放缓，配置窗口将打开，收益率有望再启下行。

信用债方面，理财季节性波动趋于收敛，叠加三季度摊余债基配置需求仍较好，有助于稳定信用债的配置需求与估值，对中短端信用债形成持续支撑。但近期受信用评级规范、城投化债临近尾声影响，需要关注弱资质主体信用利差走阔的风险。金融债方面，建议跟踪与普信之间的利差，目前中段期限二债利差处于年内较高位置，性价比较好。

可转债方面，当前估值较高，在没有明显的利空或利好的状态下，兴业基金指出，转债指数层面普涨机会偏弱，且股票市场预期对转债估值影响逐步深化，权益空间仍然决定转债的波动中枢。策略上，建议保持中性偏谨慎仓位，结构上维持哑铃式配置，优先选择低纯债溢价率、价格位置适中、资质较好的平衡型或双低品种为底仓，辅以高价偏股转债做波段交易，博取收益弹性。鉴于震荡期高价个券波动明显放大，需控制弹性仓位比重，择券上可考虑选择行业景气度高、正股业绩兑现度强、转债强赎压力可控的标的，规避溢价率过高的品种。

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