数据显微镜｜电解铝的利润，一半来自氧化铝降价

10月12日晚间，神火股份披露2026年前三季度业绩预告：预计实现归属于上市公司股东的净利润74亿元，同比增长112.05%；扣除非经常性损益后的净利润74.1亿元，同比增长107.03%。

对变动原因，公司表述很简短：报告期内，受电解铝、煤炭产品售价同比上涨、主要原材料氧化铝价格同比下降等影响，盈利能力大幅增强。

一句话，把这条产业链的事说完了：成品卖得更贵，原料买得更便宜。把行业数据摊开，这组反差比单家公司的表述还醒目——2026年上半年，铝行业利润总额同比增长114.84%，而同期全国原铝产量增速不到4%。

翻倍的利润，和几乎不增的产量

先看钱的落点。

神火股份之外，多家铝企中期业绩同样亮眼。中国铝业上半年归母净利润118.71亿元，同比增长67.91%；云铝股份76.84亿元，同比增长177.61%；天山铝业41.77亿元，同比增长100.44%。

行业的整体图景，中国有色金属工业协会给过一组数据：2026年上半年，铝行业利润总额同比增长114.84%，占有色金属行业利润的比例由上年同期的35.61%提升至39.43%。铝行业已成为周期板块中盈利增长最突出的细分领域之一。

企业的运营细节也在印证这一点。电解铝业务占比超过七成的神火股份表示，目前公司是"零库存"策略，下游客户基本上是现款现货的结算方式；公司新疆产能目前已全部实现铝水转化，云南产能近期铝水转化率约80%，预计下半年基本能接近100%。中国铝业则将业绩增长归因于产能稳产优产和强化成本管控，称上半年经营业绩创历史同期最好水平。

利润在翻倍，产量却很克制。国家统计局数据显示，上半年全国原铝产量2318.7万吨，同比增长3.8%；同期十种有色金属总产量4151.3万吨，同比增长3.3%。

两个增速放在一起，结论清楚：这一轮利润增长，主要不是"多产了多少"，而是"每吨赚得更多"。

那么，价格是怎么把利润顶上去的？

上游跌价，下游涨价

答案在这条产业链的两端。

据卓创资讯统计，2026年上半年，国内氧化铝现货均价为2684.79元/吨，较去年同期下跌751.54元/吨，跌幅21.87%。作为对照，据富宝资讯监测，同期国内电解铝均价为24139.14元/吨，较2025年上半年均价上涨18.84%，较2025年全年均价上涨16.49%，年内多次刷新历史高位。

同一条产业链上，一个跌去两成，一个涨了近两成。

看似不合常理的反差，源于两个环节供给弹性的差别。上海钢联铝行业研究员黄玉瑶表示，氧化铝走弱源于产能释放、供给过剩，电解铝走强则依托国内供给刚性与海外供给扰动。

苏商银行特约研究员武泽伟给出了更完整的概括："铝产业链上下游完全割裂的供需格局是盈利分化的根本原因，氧化铝供给宽松、原料价格下行，而电解铝产能受限、需求稳步攀升，内外盘联动推高成品价格。"

广发期货有色金属分析师王羿文也指出，该背离格局已持续两年，本质是产业链利润再分配，不对称的产能约束让利润向稀缺的电解铝环节集中。

一个过剩、一个锁死，利润流向更稀缺的那一端。据国海证券、国贸期货等机构测算，截至今年8月初，电解铝单吨理论利润在7200元至7800元区间，同比大增超150%；而另一头，氧化铝价格则基本贴着2700元/吨的成本线运行。

拆开成本账，氧化铝让出多少

利润的来路，最终要落到成本表上。

安泰科的数据把这张表拆得很细。2026年1至6月，中国电解铝含税加权平均完全成本为16105元/吨，同比下降6.3%；得益于同期大幅上涨的铝价，行业上半年平均利润空间达到8106元/吨，同比增加4976元/吨，增幅159.0%。

成本结构上，氧化铝、电力和预焙阳极三大成本项，在完全成本中的占比分别为33.6%、34.5%和16.8%。与2025年底相比，三大成本项分别下降12.9%、10.9%和0.9%——氧化铝是其中降幅最大的一项。

把时间轴拉长，氧化铝的位置更清楚。2024年11月，氧化铝期货主力合约一度冲高至每吨5516元；此后在产能扩张与需求触顶的双重压制下进入下行通道，到2026年三季度，价格已在2600元至2900元区间磨底，较峰值回落约五成。

按每吨电解铝约1.93吨的氧化铝单耗测算，若以2024年11月氧化铝期货的高点为参照，仅这一项原料，每吨电解铝的成本较当时就下移了约5000元。百川盈孚数据显示，2026年9月电解铝行业理论平均利润为8382.28元/吨。以此对照，这块原料价差让出的空间已相当于当前吨铝利润的一半以上。(需说明的是，该测算只涉及氧化铝单一变量，未剔除铝价上涨、电力降本等因素，属静态比较口径。)

这份"让利"的另一面，是氧化铝环节自身的处境。百川盈孚数据显示，2026年9月中国氧化铝行业含税完全成本平均值为2789.57元/吨，而当月氧化铝结算价为2678元/吨，价格已经落在成本线之下。

氧化铝价格的这轮下行，还能往上游再追一层。氧化铝的第一成本项是铝土矿，而国内氧化铝生产对进口矿的依赖度已超过80%。今年年初，全球铝土矿供应转为过剩，带动采购成本下行；海关总署数据显示，2026年1至7月，我国氧化铝累计进口264.51万吨，已连续10个月维持净进口局面。矿端价格的回落，正是氧化铝成本支撑下移的起点。

SMM大数据总监刘小磊表示："国内氧化铝产能过剩规模已接近1000万吨，未来过剩产能或仍将上升，导致氧化铝价格持续在成本线附近运行，电解铝完全成本被长期锁定在相对较低水平。"

上海钢联铝行业分析师陆俊杰也认为，以当前价格来看，氧化铝价格已经逼近行业边际现金流成本。

成本端的空间从何而来，账已经算清楚了；剩下的问题是：成品端的价格，为什么能站得住？

价格站得住，靠的是供给刚性

这要从电解铝的产能格局说起。

2017年起，国内对电解铝实行产能总量控制，合规产能上限4500万吨/年。据富宝资讯监测，截至2026年7月，国内电解铝总产能4576.2万吨，运行产能4548.1万吨，产能利用率99.52%(开工率99.39%)，接近满产，向上几乎没有弹性。据华鑫期货测算，截至2026年8月，国内电解铝运行产能已逼近4530万吨，开工率长期维持在98%左右的高位，市场很难通过新增产能来平抑价格。

海外同样紧张。受中东地缘冲突影响，当地电解铝产能大规模停产、减产，影响产能约241.6万吨。

供给的刚性，写在库存上。据SMM统计，LME铝库存降至24万吨上下，处于多年低位；国内铝锭社会库存也从年内高位一路去化，到9月中旬降至80万吨以下。

而在产业链的另一端，氧化铝的产能却在持续扩张。据华鑫期货测算，目前国内氧化铝建成产能约1.24亿吨/年，而下游电解铝折算需求不足9000万吨，产能过剩约三成。银河期货的数据显示，2026年7月国内氧化铝建成产能12072万吨，运行产能9575万吨，开工率79.32%。

一个满产、一个过剩——这正是利润向电解铝集中的结构性原因。

买铝的人，换了

如果说供给决定了利润的厚度，需求则决定了这轮景气能走多远。铝的下游名单，正在明显更换。

中国有色金属工业协会的测算给出了一个轮廓：2026年，新能源领域用铝量约950万吨，占铝消费总量的比重提升至约22%，较2020年提升约12个百分点。其中，光伏用铝约420万吨/年，新能源汽车用铝约380万吨/年，储能及配套设施用铝约150万吨/年。

旧主力则在退场。阿拉丁(ALD)数据显示，2026年1至6月，国内建筑用铝累计同比下降7.43%，累计消费占比已降至22.14%；同期交通运输领域累计消费量同比增长6.70%，对总消费的贡献率提升至23.32%。

增量来源清晰可辨。国家能源局数据显示，2026年上半年全国光伏新增并网容量达7176.8万千瓦；中国汽车工业协会数据显示，上半年新能源汽车产销分别完成743.8万辆和744.6万辆，同比分别增长6.7%和7.3%，新能源汽车销量占新车总销量的比重达到49.6%。

出口同样在加速。海关总署数据显示，上半年铝材出口304.4万吨，同比增长12.2%；铝制品出口257.6万吨，同比增长16.4%。

结构也在变。河南中孚高精铝材有限公司副总经理曹永国介绍，公司上半年铝材出口23万吨，同比增长23%，出口销量占到总销量的三分之二。河南明泰铝业股份有限公司销售副总监化磊表示，公司上半年外贸出口同比增长10%，海外工厂产量同比提升20%，现已实现满负荷生产。

另外，武泽伟还指出，新兴赛道可显著弱化行业与地产周期的绑定，但无法彻底割裂传统周期的影响——建筑用铝体量仍较大，行业周期属性只会弱化、不会消失。

剪刀差之后，看什么

到这里，这轮电解铝利润的来路就已经清楚了：原料端过剩让出了成本空间，供给端的刚性守住了价格底线，需求端的换挡提供了增长接力。三股力量叠加，才有了利润的翻倍。

对于接下来的关键变量，机构目光集中在这几处。

广发期货王羿文从定价逻辑的角度分析，上半年终端需求整体走弱但铝价逆势走强，印证供给与流动性已成为核心驱动，行业定价锚正从地产周期转向全球制造业景气度、出口韧性及宏观流动性周期。

上海钢联陆俊杰则把视线放在上游的产能出清上。他表示，氧化铝行业属于以销定产的模式；电解铝产能天花板逐步临近，氧化铝行业后续将面临产能出清的局面。

国产铝材的海外竞争力，是另一个被反复提及的变量。中国有色金属工业协会副会长陈学森指出，低空经济、机器人等新兴赛道所需的新型铝材、合金产品，正是铝行业发展新质生产力的具象体现。

另外，从建材到光伏边框，从易拉罐到新能源车，铝的下游名单还在变长。这或许是这轮利润之外，更值得记下的一件事。