每日科创|凯立新材：“工业味精”公司的周期与成长

在化工厂里，催化剂常被叫作"工业味精"——加进去的分量极小，却决定整锅反应能不能发生、快不快。而在所有催化剂中，最贵的一类，是拿铂、钯、铑这些贵金属做的。今天要认识的凯立新材(688269)，就是A股第一家把贵金属催化材料当成主业的上市公司。

主营业务：它卖的不是金属，是"金属怎么用"

凯立新材成立于2002年，总部在西安，控股股东是西北有色金属研究院。二十多年来，公司围绕"催化剂制备+催化应用技术"这条主线做成三块生意：高性能催化剂的研发与生产、催化应用技术的开发、废旧贵金属催化剂的回收再利用。前两块赚现在的钱，第三块赚未来的钱——失效催化剂回收提纯后重新做成产品，客户一旦进入这个循环，就不太容易离开。

产品覆盖钯系、铂系、铑系、钌系，去向是精细化工、基础化工、环保、新能源等领域。2026年上半年，公司实现营业收入15.39亿元，同比增长51.72%，动力不是涨价而是放量：单价较高的均相贵金属催化剂销量同比增长48.85%。

收入结构上，贵金属催化剂销售贡献14.51亿元，占营收的94.27%，其余来自催化剂加工、氢化丁腈橡胶与技术服务。真正跑得快的是两块下游：精细化工收入同比增长105.19%，其中医药板块增长122.60%；环保与新能源增长99.63%。唯一明显失速的是基础化工，收入下滑超过七成——原因也很实在，下游装置还没到催化剂替换周期。

科创属性：二十多年只做一件事

2021年6月9日，凯立新材登陆科创板，发行价18.94元/股，是A股第一家以贵金属催化材料与技术为主业的公司。它背后的西北有色金属研究院，是国内稀有金属领域的老牌院所——这种"院所出身"决定了公司的底色：先有技术，再有产线。

支撑"科创"两个字的，是一串不易复制的积累：新型贵金属催化剂研发技术国家地方联合工程研究中心、国家级博士后科研工作站、陕西省催化材料与技术重点实验室；累计获得授权专利209项、其中发明专利194项，主持或参与制定国家标准14项、行业及团体标准70项；国家级专精特新"小巨人"、国家技术创新示范企业、陕西省制造业单项冠军。109人的研发团队里，硕博学历合计58人、占比超过五成。

更值得看的是指向未来的技术线。PVC无汞催化剂是其中之一：作为《关于汞的水俣公约》缔约国，国内电石法PVC的无汞化是明确方向，公司的金基产品已实现稳定的工业化应用，铜系产品处在研发与工业测评阶段，截至6月底在手订单262.32吨。另一条是乙烯法PVC用的铜系催化剂，这个环节国内目前主要依赖进口，公司中试放大产品已通过客户验证。再往外，基础化工的铜系、镍系加氢催化剂取得技术突破，烷烃脱氢催化剂走通了铂系批量试产与铬系中试，氢能方向的燃料电池铂基催化剂也完成自主工艺开发。

投资逻辑：一半是周期，一半是成长

要理解凯立新材，得先接受一件事：它被铂族金属价格深度绑定。铂、钯、铑通常占产品成本的90%以上，金属涨价时营收立刻放大，但成本传导有滞后，毛利率随即被挤压。今年上半年公司综合毛利率8.36%，比去年同期下滑3.64个百分点；到二季度，单季毛利率只剩4.39%。同期公司还要为存货计提跌价准备——上半年存货跌价与应收款项信用减值合计比去年多出1852.74万元，这也是扣非净利润下滑27.99%的直接原因。

成长性则藏在三条线里。第一条是产品结构向非贵金属走：8月26日公司公告，子公司凯立彬州拟投资2.3亿元建设高端功能催化材料产业化项目，规划产能2940吨/年，其中铜系1100吨、镍系1300吨、其他非贵金属500吨、高端均相40吨。用更便宜的金属做催化剂，等于天然削掉了金属价格波动的影响，这是从"卖金属"转向"卖技术"的必经一步。第二条是政策托底的替换需求，PVC无汞催化剂的在手订单已有两百多吨，客户是国内头部氯碱企业，放量节奏跟着行业政策与下游改造走。第三条是回收业务，铜川基地上半年实现营业收入2.86亿元、净利润663.69万元，随着产能释放，有望成为稳定基本盘。

当然，这些都需要钱。上半年经营活动现金流净额为-3.83亿元，公司同期公告拟发行不超过7亿元的科技创新公司债券。增长的"势"能不能变成利润的"实"，接下来的两个财报季很关键。

风险提示

第一重风险来自价格。机构预计2026年铂族金属整体处于供给缺口，铂金缺口约9吨、钯金约12吨，但两者走势并不同步：铂因氢能等新增需求相对抗跌，钯则高度依赖燃油车催化剂，还面临铂替代与电动化的双重挤压，存在转入小幅过剩的可能。公司原料端以钯、铂、铑为主，任何一种金属剧烈波动都会直接改写毛利率——这不是靠技术能抹平的风险，只能用产品结构去对冲，而结构变化需要时间。

第二重风险在盈利质量。上市以来，公司毛利率从2021年的16.11%降到2025年的11.96%，再到今年上半年的8.36%，其中固然有贵金属价格和会计计提的因素，趋势本身仍值得警惕。与此同时，收入增长带来应收账款增加，上半年经营现金流净额-3.83亿元，比去年同期的-9118万元进一步扩大。收入跑在前面、现金落在后面，在这个行业不算异常，但能持续多久、何时收敛，需要持续跟踪。

第三重风险在项目节奏。彬州项目预计2027年6月开工，建设期24个月，产能真正释放要更晚；PVC无汞催化剂的放量，取决于下游改造进度和行业政策推进的快慢；氢能、烷烃脱氢这些方向多数仍处在试产或评测阶段。公司描绘的是2027年之后的图景，而股价反映的是当下的估值。

催化剂这门生意有意思的地方在于：它不生产终端产品，却卡在几乎所有精细化工反应的关键节点上；客户一旦选定你的催化剂，整套工艺流程和设备往往就跟着定型，换供应商的成本很高。这种黏性是凯立新材的护城河，但护城河的另一面，是它必须长期承受金属价格的涨落和下游资本开支的冷热。所以看懂这家公司，本质上要回答两个问题：在非贵金属替代和国产化这条路上，它比同行快了多远；以及铂钯价格的下一轮周期，对它是顺风还是逆风。