鑫元基金：SpaceX要重磅上市了？ 如何把握投资机遇

2026年3月下旬，马斯克旗下的SpaceX据悉已向美国证券交易委员会(SEC)秘密提交了首次公开募股(IPO)申请文件。这不仅是商业航天领域的里程碑，更可能成为美国有史以来最大规模的首次公开募股。从可回收火箭到星链互联网，从太空旅游到深空探索，SpaceX 的上市正在重新定义全球商业航天的估值逻辑与产业格局。本期节目特邀鑫元基金权益研究员季超，解读商业航天产业趋势与配置价值，为投资者带来专业参考。

问题1：SpaceX 已秘密提交 IPO、目标估值约1.75 万亿美元，您如何评价这一定价？它反映了资本市场对商业航天怎样的预期？

鑫元基金权益研究员季超：

首先讲一下结论吧，我们认为SPACE X确实是值这个价钱的。再来看一下这个所谓的IPO目标估值1.75万亿美元的市值是怎么来的。SpaceX的估值在不到一年内完成了惊人的三级跳：从2025年7月的约4000亿美元，到25年12月内部定价的8000亿美元，再到2026年2月与马斯克旗下的另一家公司xAI合并后的1.25万亿美元，直至最近媒体报道的IPO目标1.75万亿美元。以SpaceX 2025年预计营收150-160亿美元计算，1.75万亿美元对应市销率（P/S）113倍，远超苹果（约30倍）、亚马逊（约60倍）等传统科技巨头。这个万亿市值在航天史上前所未有，甚至超过了2019年沙特阿美1.7万亿美元IPO时的估值逻辑——沙特阿美是基于明确的石油储备和现金流，而SpaceX的估值更依赖对未来"太空基础设施垄断地位"的博弈。

我们可以从三个角度来看1.75万亿美元这个估值一路增长的的"三重叙事"。第一是政府与国防的刚性需求和地缘政治的战略溢价：SpaceX占据了过往几年全球火箭商业发射市场80%以上份额，承担了美国宇航局NASA和美国国防部五角大楼的关键任务，这种"半垄断"地位在国防预算扩张背景下提供了估值安全垫。在低轨轨道（LEO）"先到先得"的ITU规则下，全球已申报卫星总数超过17.5万颗的物理容量上限，各国申报之后要按ITU的规定和分4-9年的进度保证将一定数量的卫星先后送入申请的轨道，否则这个低轨申请将作废，可以由其他国家发射并占据。一定程度上SpaceX的1.75万亿估值包含了对其"轨道资源垄断地位"的定价。星链已部署超1万颗卫星，占全球低轨卫星85%以上市场份额。在中美太空竞争背景下，这种"频轨储备"被资本市场视为具有国防级战略价值的安全资产；第二是Space X送入轨道后的卫星组成的星链（Starlink）提供的通信服务带来的现金流验证：2025年星链营收约120亿美元，息税折旧及摊销前利润EBITDA达50-60亿美元，利润率超过50%，用户从2023年底的230万爆发式增长至2025年底的920万，更是在2026年快速突破了1000万。资本市场首次看到航天企业拥有可持续的TO C和TO B端的消费级订阅收入，月度稳定现金流，而非单纯的TO G端政府合同收入。第三就是Space X与xAI合并后的协同想象：合并后的实体为IPO定价提供了"AI+航天"的双重叙事，包含对"太空算力新基建"的期权价值。马斯克明确募资用途包括建设"太空轨道AI数据中心"（TeraFab项目），利用星舰运力部署模块化数据中心，地数天算，再传回地面，利用太空免费太阳能源与极低温环境，解决地面AI算力面临的电力与土地约束，以及散热瓶颈。传统航天投资关注"能否发射成功"，而1.75万亿估值表明市场已接受商业航天进入了从可以发射、到高频发射、再到通过可回收火箭实现成本曲线下降，发射成本逐步降低阶段。

然后回到刚才第二个问题，资本市场的预期。SpaceX的IPO定价不仅反映了企业对自身业务的乐观，更揭示了资本市场对商业航天发展范式的根本性重估和深层转变。商业航天火箭发射已经走通了从"科学技术验证"到"商业化规模化和稳定现金流回报的闭环"，并且未来太空AI、地球轨道资源也是非常好的叙事。最后一点是商业航天投资散户化和流动性革命。此次IPO首发计划将大约30%份额分配给散户，并可能纳入标普500指数。这标志着商业航天从以前的"一级投资机构专属的早期硬科技长周期投资"转向"大众可参与的超级流动性资产"，其股价的波动性与叙事驱动特征将类似当年特斯拉一路走来的情形。资本市场这个估值也是针对马斯克提出的要将人类变成"多行星物种"愿景的提前贴现。并且可能形成一种 持有Space X股票就是持有地球最强企业家最优质公司资产的"马斯克估值乘数"。商业航天也正式与互联网、AI、新能源并列成为了主流投资赛道。

问题2：商业航天上中下游（火箭 / 卫星 / 运营 / 应用 / 核心元器件），您最看好哪一段？为什么？

鑫元基金权益研究员季超：

商业航天或者叫卫星互联网行业的发展顺序是有先后的。先有火箭发射，可回收，然后一箭多星入轨组网，再带来卫星组件核心元器件的需求放量增长，最后才是卫星互联网商业运营服务和地面终端应用。

目前这个阶段我们还是更看好第一顺位的火箭发射，第二顺位是卫星。

针对商业航天产业链上中下游的投资偏好，A股与美股呈现出完全相反的估值逻辑：美股重金押注下游运营服务的"现金流兑现"，而A股则聚焦上游制造的"技术突破+政策订单"。美股现在更偏好卫星互联网商业运营服务（星座运营、通信服务、数据变现）。A股的核心偏好环节：上游火箭制造发射与中游卫星制造。也是我们刚才讲的从火箭制造发射（可回收液体火箭）> 卫星制造 > 核心元器件 > 下游运营。

A股资本市场对商业航天的定价核心是"国家订单份额"而非现金流。蓝箭航天（200亿估值）、天兵科技（180亿估值）、星际荣耀（150亿Pre-IPO估值）等火箭公司成为科创板上市第一梯队，源于其承担了"国网"（GW星座）和"千帆"（G60星链）两大国家工程，把数万颗卫星送入轨道的数千次发射配额预期。火箭制造被A股视为"产业链壁垒最高环节"，技术密集、资本投入大，且直接决定中国能否突破美国SpaceX的成本封锁。金属增材技术3D打印、液氧甲烷发动机、可回收一级火箭技术等细分领域的突破，享受"卡脖子"技术突破的估值溢价。

问题3：国内商业航天与 SpaceX 等国际龙头的差距主要在哪些环节？追赶路径您认为是什么？

鑫元基金权益研究员季超：

中国商业航天整体处于SpaceX 2015-2016年的技术验证阶段，但在商业化规模上差距可能更大。

SpaceX于2015年12月首次实现猎鹰9号轨道级发射并完整回收，而蓝箭航天朱雀三号在2025年12月才完成首次入轨发射但尝试回收时失败，时间差整整10年。SpaceX 2025年发射约167次（占全球85%），星链在轨超9000颗且已实现盈利，中国2025年全年发射92次，商业发射约50次，低轨卫星总数不足1200颗，且商业模式尚未闭环。

若仅看火箭回收技术，中国正处于SpaceX 2015-2016年的"验证-失败-迭代"阶段；但若考虑星座规模、发射频次、成本曲线和盈利闭环，实际差距可能达10-15年。不过，中国通过"国家队+民企"双轨并行，有望在2026-2028年将这个代差缩小至3-5年。

追赶路径：追赶的核心不在于复刻猎鹰9号，而在于构建"可回收火箭+批量卫星制造+差异化应用"的闭环生态。

双轨攻坚，跳过部分验证阶段。国家队：航天科技集团主攻海上阻拦网回收（长征十号乙），无需着陆腿减轻箭体重量15%，2026年2月已实现一级箭体可控溅落与完整打捞，适配重型火箭需求。

民企：蓝箭（朱雀三号）、天兵（天龙三号）等聚焦液氧甲烷+垂直起降，采用不锈钢箭体（与星舰技术路线相近）降低成本，目标2026年实现"返回+部分再飞行"。

相比SpaceX"发射为主、卫星为辅"的模式，中国选择"卫星制造先行"——星网要求产能提升至年产300颗以上，银河航天、微纳星空等通过"联合研制+批量采购"模式，以遥感数据服务、手机直连卫星等B/G端需求反哺火箭迭代。中国地面宽带覆盖率远超美国（固定宽带下载速率220Mbps vs Starlink未达此高度），Starlink在中国并无价格优势。中国星链应聚焦海洋、应急、车联网等增量市场，而非与5G直接竞争。

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