长信基金：从60/40股债配比开始 看资产配置的演进之路

提起“资产配置”，相信大多数投资者都不会觉得陌生。

最初，资产配置的概念相对简单，人们试图通过“股+债”两类资产的固定配比，实现在市场震荡时平滑波动、能涨抗跌的目标。然而伴随着市场日趋复杂，投资界对于资产配置策略的探索也在逐步深入。

从经典的60/40股债配比开始，被动型资产配置策略正在不断向多资产、动态化的方向发展，我们试图寻找一条可以穿越周期、全天候获取超额收益的投资路径。投资者对于资产配置的认识已然从“什么时点该买什么”，向“真正理解风险的本质和配比”演进。

从这个角度看，多资产配置的策略演进，本质上是一部“风险管理升级史”。

过去几十年，大类资产配置模型大致经历了三次理念的重要跃迁：资产配置、风险配置、因子配置。从相对表层的“资产表现”，到简单的“资金权重分配”，再逐步演变为如今，将组合总风险拆解为各类资产的风险贡献，利用协方差关系动态平衡，形成一套长期可持续的配置方案。

一、早期的资产配置：对“资金怎么分”的基础认知

现代资产配置的理论起点，通常要追溯到Markowitz提出的均值方差模型。它第一次系统性地说明，投资组合管理不是简单堆叠资产，而是要同时考虑收益、波动和相关性，并寻找更优平衡。

但这套理论在实践中产生了诸多问题。例如均值方差模型依赖对未来收益的预估，然而收益恰恰是难以准确预测的变量之一。同时核心问题在于，无论是均值方差模型，还是60/40配比这类传统配置框架，配置思路主要在“资金权重分配”层面，即“每类资产放多少钱”，而不是“每类资产实际贡献了多少风险”。

虽然该理论以组合整体风险最小化为目标，但它可能忽视各类资产对组合总体风险的实际贡献。可能导致的问题是，几个资产在某一阶段可能存在较强的宏观风险联动性。一旦市场进入高波动环境，这种相关性上升，即使某些资产在组合中占比不高，也仍可能放大整体回撤压力，使组合的脆弱性迅速暴露。

二、风险配置：真正开始关注“风险该怎么分”

投资者逐渐意识到，组合管理的核心不只是决定每类资产放多少钱，而是决定每类资产承担多少风险。

风险平价由此兴起。它的核心逻辑并不复杂：既然不同资产的波动水平差异很大，就不应该用同样的资金权重去对待它们，而是让各类资产对组合整体风险的贡献更加均衡。我们可以简单理解为“高配低风险+低配高风险”，配置对象从资产，变成了风险本身。

举例来看，桥水全天候策略就是基于风险平价基础的应用衍生。以“增长”和“通胀”两个指标，将宏观环境划分为四个象限，再配合资产组合筛选，引入杠杆进行风险等权，动态再平衡，以期尽可能减少识别和预测周期导致的误判，实现跨周期全天候的配置方案。

风险平价背后反映的是一种投资理念：只要人类社会经济长期向上发展，由多种相互对冲资产构成的组合，长期来看通常会优于持有现金。这种方法不是押注某一类资产，而是建立在对长期经济发展有信心的基础上，通过分散配置来追求更稳健的回报。

三、因子配置：从“持有资产”走向“持有风险来源”

再往前一步，投资者又会发现：即使组合里放了很多不同资产，背后的驱动因素可能依然高度相似。

比如，看起来你同时持有股票、信用债和部分成长风格资产，但它们在某些环境下，可能都共同暴露于同一类宏观风险。一旦风险来临，表面上做到了“多元配置”的投资组合仍然可能同时下跌。

于是，我们把配置逻辑进一步推向了因子层面，我们不再着重关注“是否买了哪类资产”，而是关注“组合暴露了哪些底层风险来源”。价值、动量、低波、通胀敏感度、利率敏感度，都是更底层、更稳定的分析框架，不同资产只是这些风险因子的载体。

真正成熟的组合管理，不只是多持有几类资产，而是尽可能避免收益来源过于单一，把风险相对均衡地分散在不同方向上。

回头看，资产配置策略的演进路径是从“钱的配置”，到“风险的配置”，再到如今“底层风险源的配置”。理论虽然不断迭代升级，但核心理念和追求不变，即通过合理的分散投资，在可承受的风险范围内追求可持续的回报。

风险提示：以上内容不作为任何投资建议，建议投资者选择符合自身风险承受能力、投资目标的基金。基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证基金一定盈利，也不保证最低收益。我国基金运作时间较短，不能反映股市发展的所有阶段。基金的过往业绩并不预示其未来表现，基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成基金业绩表现的保证。请在购买前认真阅读《基金合同》、《招募说明书》等基金法律文件。基金有风险，投资须谨慎。